客座评论：下次金融危机会有多深？

（德国之声中文网）自从2022年初，预测中国经济没有明显下滑被打脸之后，我就安分了很多。因为预测的的确确不是那么容易的事情，太多的因素会干扰原来的运动轨迹。在2022年初的时候，我看到中国前两年的抗疫成果还不错，经验在积累，就以为面对未来的疫情，中国政府能够与时俱进，表现更加沉稳。不料去年一年，反而是中国在疫情三年中经济表现最差的一年，导致美国即便出现了四十年来最严重的通货膨胀，美元对人民币的汇率依然上升了五个点。这把羊毛薅得相当厉害，居然使得中国GDP对美国GDP的比例不升反降，中美差距没有缩小，反而变大了。这是在实际GDP中国还高于美国的情况下实现的，确实有违经济学常识。 

那么2023年初，美国三家中小银行出现了流动性危机，瑞信银行被迫合并于瑞银的当下，我们对未来的预测又会如何呢？

谁是下一个瑞信  ？

其实那种短线干扰再多，也难以颠覆长期的趋势发展。一个经济体的汇率长期来讲取决于其经济表现，就像一个公司的股票价格最终取决于长期的股息分红。如果能够依靠通货膨胀率的上涨来提高汇率，那么津巴布韦的货币岂不是全球最坚挺的了？美国持续的高通货膨胀，必定侵蚀了经济体中那个最脆弱的部分：社会中的弱势群体生活困难，需求就会减弱；产业链中对成本最敏感的厂商，难以维持，谈何生产链的扩张和回归？金融系统中的杠杆最高风控能力最差的玩家，也许就会暴雷；等等都是不一而足。这些沉在统计数据底部的真实经济问题，可能一时间暴露不出来，但是不可能一世都暴露不了。我在硅谷银行破产的当天就撰文预计：这不是最后一张倒下的牌，后面还会有很多，吃瓜群众可以拿个小板凳数数了。因为从硅谷银行的破产原因看，这样的操作模式很普通，所以也不太可能只有它一家在如此操作。而现在瑞信的问题导致市场一大批债券价值归零，这相当于让瑞信的风险转移到了这些债券持有人手里了，那么他们是不是会因为自身的风控不恰当而相继倒下呢？这个多米诺骨牌能够在瑞信这里就斩断吗？笔者并不那么乐观。 

金融危机的本质，是流动性泛滥带来的风控失效。也就是说金融市场的玩家看到资本不断地变得便宜，因而不断地增加杠杆率，直到资本的价格从便宜开始转向昂贵。现在就是这个转折点。在公路急转弯的地方，一定是事故频发的地方，不可能只有一部车出事。 

在过去两年的加息过程中，美联储他们已经表现得很不错了，每一次加息都小心翼翼，反复向市场做好宣传工作，从来没有夜半鸡叫，出乎预料。这样做的目的，就是希望金融市场能够对大幅度的加息做好准备，系好安全带，打好转向灯，不追尾，不越轨。只是美国经济的问题由来已久，而疫情和地缘政治对抗又加剧了这个过程。 

美中较量谁胜出？

我曾经在过去的文章中指出：中国是世界上最稳定的低端商品供应者，而美国是世界上最先进的高科技产品研发者。这两者合作，有利于福利改善，也有利于在危机时刻相对平稳地渡过难关。这两者对抗，必然侵蚀了中国高收入阶层的生活质量，和美国低收入阶层的生活水平。未来的趋势取决于：是中国迅速吸引全球的高科技人才，构建赶超欧美的高科技产业快呢？还是美国迅速吸引制造业回流，构建去中化的普通产品生产链速度快？ 

在这个拉锯过程中，汇率将会是一个重要的表现信号，而不是决定因素。欧美的金融市场因为加息出现的流动性问题，和高通货膨胀率导致的消费衰退，都在延缓世界范围内去中化的产业链形成。这对美国是不利的。短期来讲，中国在高科技产业上的赶超其实难于美国对普通商品的产业链重构，但是如果金融市场的危机进一步加剧，全世界对美元的信任度下降，人民币的使用进一步的国际化，那么时间就站在了另外一边，趋势的逆转可能就会反映在汇率变动上。去年那种高通胀导致的加息有助于美元升值这样的违背常理的事件，可能就无法持续下去了。这样的话，下一次的金融危机或许就不会是局部性的流动性危机，而是能够影响整体经济中长期趋势的大事件。

沈凌，德国波恩大学经济学博士，现执教于上海华东理工大学商学院。

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